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文/刘晓博

最近几天，关于“12万亿救市”的说法在网上刷屏。

很多网站都转发了这个消息：

多名读者在后台留言，希望我分析一下“12万亿”：到底是真是假，作用有多大。

所谓“12万亿救市”，是按照如下数据大致算出来的，这些政策多是增量政策：

数据基本上是真的，只有个别的有待进一步核实。

但我们应该搞明白以下几点：

第一，这12万亿里，大多数是财政政策范围内的，措施可以促进广义货币M2的衍生，但不相当于投放基础货币。

如果12万亿是新增基础货币，那么将是核弹级政策。因为当前的货币乘数是7.5左右，12万亿的基础货币意味着可以最多衍生出90万亿的广义货币M2。当前M2的总量是250万亿元，90万亿增量就是36%的增长。

再强调一下，上述12万亿不是基础货币投放。

第二，12万亿，对中国每年114万亿以上的GDP规模来说，不算小，但也不算很大。

第三，稳增长的政策不仅仅体现在财政政策上，还体现在货币政策上。12万亿基本上没有统计货币政策。

去年四季度以来，央行3次降息、2次降准，还计划上交1.1万亿利润（已经完成上交超过8000亿）。2次降准释放了1.73万亿长期资金，这笔钱以及上交的8000亿利润，都相当于投放基础货币，作用非常大。此外，央行还增加了不少再贷款，这也相当于基础货币投放。

所以，12万亿救市的说法，没有涵盖中国稳增长的全部政策。而且这些金额简单相加也不严谨。

提到12万亿的时候，很多人会联想到2009年的“4万亿”。

2009年中国的GDP是33.5万亿，出台了4万亿刺激；2022年GDP有望达到120万亿，是2009年的3.6倍左右，这时候有12万亿出台，看起来力度岂不是差不多？

其实不然。

政策力度大小，关键还要看M2的同比增速。这是一切政策作用的最后结果，而M2的同比增速，就是货币的衍生速度，可以看作是印钞速度。

上图是2001年以来，中国每年M2的同比增速。

2009年“四万亿”落地后，M2同比增速达到了27.7%，当年的GDP增速为8.7%，两者的差额是19%。

我们可以简单地认为，2009年人民币的购买力打了81折。如果在2009年你的投资收益低于19%，你其实是亏钱了。

2013年以后，国家力推经济增长方式的转变，不再追求高速度。因为高速度，往往意味着高投入、高污染，还意味着货币贬值较快，杠杆率上升过快。

2013年之后，M2增长得非常克制。2018年到2019年，增速回落到了8.2%到8.3%附近。即便是在疫情最高峰的时候，M2增速也只反弹到11.1%（下图）：

最近几个月，随着救市政策发力，尤其是央行上交了8000多亿的利润，这相当于基础货币投放，带来降准效应；再加上两次降准，所以M2增速重返10%上方，达到了10.5%。

至于今年的12万亿等种种政策，将产生怎样大的力量，未来可以继续观察M2的同比增速。

我个人认为，2022年的M2同比增速有望创出2013年以来的新高，可能突破14%，甚至有望达到15%。

但如果想达到2009年的27.7%，不太可能。

这从目前官方对楼市的政策，就可以看出来。

虽然楼市很困难，稳楼市的力度很大，但南京取消二手房限购的政策没有到半天就被叫停，武汉取消四个非核心城区限购的政策也被“一日游”。至今，四大一线城市基本上没有楼市松动政策出台，这说明国家不想搞大水漫灌，不想重演2009年的局面。

大水漫灌固然爽，可以很短时间内见效，但后遗症也比较难受。主要体现在：

第一，通胀快速反弹，中低收入阶层生活压力加大，美国最近就出现了这种局面。

第二，大水漫灌会导致人民币贬值，虽然有利于出口，但不利于进口，会加剧输入型通胀，而且不利于人民币国际化。

第三，一般来说，富人更有能力负债。所以大水漫灌更有利于富人，刺激资产价格（包括房价）大涨，加剧贫富差距。

另外需要指出的是，2009年四万亿刺激出台之前，央行有过大幅的降准降息。其中2008年降息4次，累计降息189个基点；2008年降准3次，累计2个百分点。而这一轮宽松，央行降息3次，才降低了15个基点；降准2次，将降准了0.75个百分点，货币政策力度尚无法跟2008年相比。

所以我的结论是：

2022年，国家稳增长、保就业的力度一定会不断加大，会大招叠出来救经济。但很难重演2009年广义货币M2一年大增27.7%，或者美国疫情后大增20%以上的局面。

2022年的M2同比增速可能会创下2013年来的新高，社会融资额存量的增速，也有望突破2020年的最高点。

在这样的特殊年份里，楼市必须回暖，股市必须回暖。

政策的传递有滞后性，三季度才能开始产生比较显著的效果。

今年下半年，值得期待。

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